嵐の市場の基礎に焦点を当てる:CarMax(KMX)

MOMO、YOLO、BTFDの時代は過去に深く沈んでいくので、私は投資家にファンダメンタルズに焦点を当てることを思い出させます。 基礎研究は退屈に思えるかもしれませんが、それは実質的な利益を生み出し、リスクの少ない株を持っている会社を見つける唯一の方法です。 退屈な投資は非常にやりがいがあります。

カーマックス

KMX
Inc.(KMX)は、今週の長いアイデアの1つです。

ファンダメンタルズは今までになく重要です

経済の不確実性と市場のボラティリティの真っ只中で、投資家は、今まで以上に、ポートフォリオがコア収益を生み出し、安価な評価で取引する企業で満たされていることを確認する必要があります。

人気のある成長企業に何年にもわたって簡単な資金を注ぎ込んだ後、市場は、トップラインの成長がどれほど強力であっても、もはやボトムラインの損失を容認していません。

投資家は、経済見通しに関係なく、以下の特徴を持つ企業に焦点を当てる必要があります。

  • 一貫したコア利益成長率
  • 同業他社と比較して高い投資収益率(ROIC)
  • 経済収益の上昇
  • 強力なフリーキャッシュフロー(FCF)
  • 低価格から経済への簿価(PEBV)

CarMaxはCarvanaを60%上回っています

2020年12月16日にCarMaxをロングアイデアにしたので、2021年11月の最高値から42%低下したにもかかわらず、ビジネスのコスト上昇の懸念から、CarMaxの株価はライバルのCarvana(CVNA)の株価よりもはるかに優れています。カーマックスの在庫は、同時期のCVNAの69%の減少と比較して、9%減少しています。 図1を参照してください。

図1:価格パフォーマンス:KMX対 20/12/16以降のCVNA

市場は中古車業界の見通しについて過度に悲観的かもしれませんが、それは企業の業績を明らかに区別しています 以内に 業界。 強力な基盤となるビジネスは、CarMaxが長期的な収益をもたらすことを位置づけています 利益成長。 最近の株価の下落は、この質の高いビジネスを安価な評価で所有するための入り口を提供します。

パンデミック前の強力なコア利益成長率

印象的な2022年度のコア収益のパフォーマンスに匹敵する同社の能力に対する懸念が株式に迫っています。 実際、22年第4四半期のコア収益は21年第4四半期を34%下回り、20年第4四半期を31%下回りました。 歴史的に低い粗利益と経費の増加は短期的に持続し、CarMaxの2023年度のコア収益を2022年度のレベルよりも低くする可能性があります。

しかし、パンデミックが発生する前のCarMaxの一貫した利益成長は、長期的には、コア収益がトレンド成長に戻ることを示唆しています。 CarMaxのコア収益は、2010年度の2億8,100万ドルから2020年度には8億8,800万ドル(20年度2/29/20年度)に増加し、毎年12%増加しました。 過去2年間で、CarMaxのコア収益は平均9億3100万ドルで、2020年度の水準を5%上回っています。

対照的に、Carvanaのコア収益は2015年(私のモデルの最初の年)以来プラスではありません。 同社のコア収益は2015年の-4000万ドルから2021年には-1億2700万ドルに減少しました。中古車市場で記録的なレベルの需要を牽引する新車が不足しているため、Carvanaがプラスのコア収益を生み出すことができないことはCarMaxとはまったく対照的です。 2022年度に過去最高のコア収益を達成しました(FYEは2/28/22に終了しました)。

CarMaxは株主価値を生み出し、Carvanaはそれを破壊します

GAAとは異なり

GAA
P収益、経済収益は、貸借対照表と損益計算書の変更を考慮しているため、ビジネスの真の基礎となるキャッシュフローをより正確に表しています。 CarMaxの経済的収益は2016年度の4億100万ドルから増加しました(2015年カレンダー[1])2022年度(暦2021年)に7億5700万ドルに。 その期間中、CarMaxは36億ドルの累積経済収益を生み出し、Carvanaは-21億ドルの経済収益を生み出しました。

図2:2015年カレンダー以降のCarMaxとCarvanaの累積経済収益

市場シェアも前年比で改善

CarMaxは、米国で最大の中古車小売業者であり(数量ベース)、引き続き市場シェアを獲得しています。 図3によると、10歳以下の中古車市場における同社のシェア(中古車市場の標準的な指標)は、2017年のカレンダーの3%から2021年のカレンダーの4%に増加しました。2021年のカレンダーだけでも、 CarMaxは、記録的なコア収益を生み出しながら、市場シェアを最大50ベーシスポイント改善しました。

カーマックスはその会計年度で強調した 22年第4四半期の決算発表 「収益性の高い市場シェアの成長を達成するための投資と革新」を継続しながら、市場シェアの拡大に焦点を当てること。 同社の大きなフットプリント、豊富な品揃え、そして競争力のある価格は、タイトな中古車市場で顧客を引き付け続けるはずです。 経営陣は、2025年までにターゲット市場のシェアが5%に達すると予想しています。

図3:中古車市場の米国売上高におけるCarMaxのシェア

中古車需要は短期的および長期的に強いように見える

中古車の供給の逼迫と人件費の上昇により中古車業界の熱意は抑えられていますが、中古車の販売と価格はパンデミック前の水準をはるかに上回っています。 自動車メーカーが今後数年間で新車の需要に対応できなくなることを考えると、中古車の需要は歴史的に強い水準にとどまる可能性があります。 実際には、 グランドビューリサーチ 世界の中古車市場は、2030年までに6%の複合年間成長率(CAGR)で成長すると予想されています。

CarMaxは、中古車の需要の高まりに対応する準備ができています。 同社は2022年度に在庫を増やし、2023年度には10店舗の新規出店を計画している。

実績のあるリーダー

CarMaxは、Carvanaが達成できなかったこと、つまり収益性の高い市場シェアの成長を達成することができます。 カーマックスの卸売部門は、高品質の中古車を調達する上での収益性と成功に不可欠です。 卸売業は、オークションで低品質の車両を有利にオフロードするためのチャネルを提供することにより、小売商品の品質を強化します。 さらに、卸売事業は、中古車市場の価格設定と需要に関するリアルタイムの洞察を会社に提供します。

カーヴァナがオークションハウスの買収を通じて物理的な存在感と卸売り事業を拡大しようとしているのかどうかは、時が経てばわかります。 ADESA US ビジネスの収益性を向上させます。 その間、CarMaxはすでに前例のない規模で非常に収益性の高いオムニチャネル卸売および小売事業を運営しています。

投資家は業界をリードするバランスシートの効率性を欠いています

アナリスト がっかりしている カーマックスの税引後純営業利益(NOPAT)マージンは、2020年度の5%から2022年度には13年間で最低の4%に低下しました。経営陣は、22年度第4四半期の決算発表で、「 2021年に同社が達成した市場シェアの獲得を考えると、これは賢明な動きのように思われます。

ただし、同社の収益性は利益率が示唆するよりも強力です。 カーマックスの新しいインスタントオンライン鑑定サービスは、同社の卸売販売台数が22年度第4四半期に前年比44%増加したことに貢献しました。 ホールセールセグメントの成長により、CarMaxの業界をリードする投資資本回転率(バランスシート効率の測定値)は2020年度の3.3から2022年度には3.8に上昇しました。同社は成長に焦点を合わせて投資資本回転率を改善し続ける予定です。オンラインチャネルを介した卸売販売台数。

CarMaxの増加する投資資本回転率は、同業他社グループの中で3番目にランクされている同社の高いROICをサポートしています。 一方、CarvanaのROICは負であり、最後から2番目にランク付けされています。 図4を参照してください。

図4:CarMaxの収益性と競争:TTM

コンセンサスが正しければ、KMXは43%以上のメリットがあります

カーマックスのPEBV比[2] 1.1の場合、株価は2020年度の水準を10%上回っただけの利益のために価格設定されます。 同社が2010年度から2020年度まで毎年13%の割合でNOPATを成長させたことを考えると、このような仮定は過度に悲観的であるように思われます。

以下で私は 逆割引キャッシュフロー(DCF)モデル 2つの将来のキャッシュフローシナリオを分析し、CarMaxの現在の株価の上昇の可能性を強調します。

DCFシナリオ1:現在の株価88ドル/株を正当化する。

私がCarMaxを想定した場合:

  • NOPATマージンは、2023〜2024年度の22年度第4四半期の水準である2%のままです。
  • NOPATマージンは2025〜2032年度に4%(13年ぶりの低水準で2022年度に相当)に上昇し、
  • 収益は2%減少し(2023〜2024年度のコンセンサス推定CAGRは+ 3%)、2023〜2032年度から毎年複合されます。

今日の株価は1株あたり88ドルの価値があり、現在の価格と同じです。 これで シナリオCarMaxは2032年度に11億ドルのNOPATを獲得しており、これは2020年度のパンデミック前のNOPATをわずか7%上回っています。

DCFシナリオ2:株式は126ドル以上の価値がある

私がCarMaxを想定した場合:

  • NOPATマージンは、2023〜2024年度の22年度第4四半期の水準である2%のままです。
  • NOPATマージンは2025〜2032年度に4%(13年ぶりの低水準で2022年度に相当)に上昇し、
  • 2023〜20232年度の収益は3%増加し、

在庫は価値があります $126/株 今日–現在の価格の43%上昇。 このシナリオでは、CarMaxのNOPATは、今後10年間、毎年わずか3%の割合で成長します。 参考までに、CarMaxは、COVID-19のパンデミックが発生する前の、2015年度から2020年度にかけて9%のCAGRでNOPATを増加させました。 CarMaxのNOPATがパンデミック前の成長率に沿って成長した場合、株価はさらに上昇します。

図5は、上記の各DCFシナリオで、CarMaxの過去のNOPATとその暗黙のNOPATを比較しています。

図5:CarMaxの過去および暗黙のNOPAT:DCF評価シナリオ

開示:David Trainer、Kyle Guske II、およびMatt Shulerは、特定の株、スタイル、またはテーマについて書くための報酬を受け取りません。

[1] この分析では、CarMaxの2015年のカレンダー(2016年2月29日に終了した会計年度)とCarvanaの2015年のカレンダー(2015年12月31日に終了した会計年度)を比較します。

[2] カーマックスのPEBV比率は、パンデミック前の2020年度のNOPATを使用して計算します。これは、2022年度の記録的な利益よりも通常のレベルの利益を表しています。

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